华泰柏瑞李沐阳：港股，新能源与中特估

华泰柏瑞指数投资部总监助理李沐阳，是美国哥伦比亚大学应用统计学硕士。2017年8月加入华泰柏瑞基金管理有限公司，历任指数投资部助理研究员、研究员、基金经理助理。

李沐阳现任华泰柏瑞中证光伏产业ETF、华泰柏瑞中证沪港深互联网ETF、华泰柏瑞中证动漫游戏ETF、华泰柏瑞中证光伏产业ETF等基金的基金经理，在管基金总规模189.81亿元。（数据来源：Wind，基金规模统计截至2023-06-02）

2023年5月28日，李沐阳受邀参加第六届揭粉嘉年华暨揭幕者品牌成立17周年线下活动。

现场，李沐阳就“港股，新能源与中特估”三大板块展开演讲。

以下为李沐阳在第六届揭粉嘉年华上的最新讲话实录：

各位投资者朋友们，大家好。今天很高兴能跟大家分享一下最近关注度比较高的几个主题，港股，新能源与中特估。

可能有些同学或者有些朋友觉得中特估比较关注，但是港股或者新能源这两个主题，感觉去年比较火，今年不火。为什么讲这个主题？很多投资者可能还被前两个主题套着，相信很多投资者去年买很多新能源或者港股相关，但是现在还在被套，这两个板块。今天很多投资者和演讲嘉宾想要讲，没人选这两个板块，我讲这两个板块。

A股尚且还有一个结构性，可能新能源不行了，但是AI和中特估都顶上了。但是港股呢？从去年10月份开始反弹以后，反弹完了之后大概有50个点，这两个月时间里面可以看到A股部分主题都开始创新高了，但是美股现在也在创新高，包括日本、法国股票都在创新高，港股这几个月时间里面不断震荡向下。具体是为什么？我们从两个角度思考这个问题，流动性角度和基本面角度。

问我对港股影响最重要因素是什么？看下面这张图。黑色线，美元指数。红色线，港股通50指数表现。从这两个线可以清晰地看到，这两个线它的相关性是很大，成为非常完美的负相关图。如果大家好奇想看今年情况，万得或者其他平台上，这两个线叠加起来会发现几乎完全负相关，甚至拐点和高度都是一样。

数据来源：WIND，华泰柏瑞基金；数据截至：20221231

最重要大家理解港股市场，首先知道它是离岸市场，离岸市场和在岸市场最大区别是什么？就是当你企业盈利不行时，不能通过货币政策或者财政政策来释放货币或者流动性做弥补。港股是什么样的市场？我认为基本面跟国内，流动性跟海外。美元指数是影响全球流动性，当全球流动性不行时候，本来预计今年加息或者12月份降息。现在美联储嘴还是很硬，一直表现非常鹰派。港股表现逐渐变差了，但是美股表现为什么变好？跟基本面相关。

说到港股基本面，大家第一印象和第一反应，港股很多是互联网相关，这些互联网相关都是科技股，对吧，大家可能这样想法。事实情况怎样？现在港股当中，你会发现它已经不再像科技股，它像什么？像A股什么资产？我认为像消费。把两种股票，恒生科技指数和A股白酒指数放在一张图看，你发现相关性越来越强，为什么相关性越来越强？其实这也很容易理解。

为什么美股屡创新高，就是因为人家找到业绩的第二增长点。美股最近增长靠什么？靠AI，对不对，靠它的算力，是不是。人家整个ROE还在比较高的位置，但是港股呢？我们这些企业里面搞一个大模型都特别费劲，部分时候来来回回讲不太好的资产、不太好的故事，基本面角度来说港股可能已经偏消费了。

消费看什么？消费看经济。你既然国内的股票在港股上市，它主要跟的是什么？国内最近的一个经济形势。国内最近经济走势怎么样？我相信大家应该都有一个自己的想法，昨天甚至还有一个新闻出来，一个重要数据出来了。

包括五一，之前五一，2019年，一直疫情之前五一都是花钱，现在来说最近五一很多人出去玩，但是出去玩之后不花钱。大学生们搞成什么？穷游、不花钱，住网吧，吃小吃回来了。这个过程中大家想怎么搞钱，而不是怎么花钱，消费整体上能起来吗？目前可能起不来。在这几个逻辑下面，港股表现稍微差强人意就有原因了。

现在往未来看，我们怎么看港股？第一，做一个定义，绝对估值角度来说，估值分位数来说，现在港股还是很平静，这个无可厚非，几乎没怎么涨，部分别的板块、别的国家都在涨。

未来看港股要看什么东西我觉得有三点。第一个，看美元指数什么时候再往下走，看美联储加息什么时候结束，什么时候降息。第二个，看不到这个信号，还有什么导致港股往上走，看中国经济基本面。如果经济基本面开始预期往上走变好了，这时候港股也上去了。第三点，回到港股自身，什么时候我们这些企业找到了自身第二个业绩增长点。

这时候还需要什么？还有别的方法能够提升你的ROE，什么方法？你把不好的资产剥离出去。看到现在港股很多消费股资产，它主营业务非常赚钱，为什么ROE没有那么高，过去几年行情比较好时候并购一些很差资产，导致它整个集团盈利被拖累了。现在全部分散出去上市，自己业务搞好自己分散出去上市，留下来真正赚钱这部分或者它自己股票回购，通过回购的方式来提升自己ROE。这三种方法可能能够使港股再次起来，这是我对于港股的看法。这是实话，并不是一定看好。

第二个主题，新能源。如果用一首诗形容今年的光伏，时来天地皆同力，运去英雄不自由。今年新能源的表现确实是比较一般。

可以看到去年十月份开始反弹以后，我们发现反弹了一部分，新能源一直在往下跌。很多投资者有点疑问，你说业绩这么好，光伏组件估值水平15倍左右，这么低估值水平为什么还在跌，每次反弹一点点马上往下跌下去，很重要原因在于什么？我们在股票市场上投资搞清楚第一点，市场上看的是预期。过去几年来说，新能源增幅是很高的，它的业绩增速是很高的，但是到今年硅料往上走，对于光伏产业出现什么问题？明年可能不能维持这么高的增速了。

前两年我们又有双碳政策，各方面来说，市场上唯一的一个主题，最火的一个赛道确实表现很好，光伏本身是制造业，制造业应该是中期成长，但是我们怎么做？我们市场很火热，他们按照完全成长企业估值给到，导致什么样情况？当你增速开始往下调的时候，你这个时候先杀估值，把你估值往下杀。今年为什么包括光伏、新能源可能还是维持比较高的增速，但是它的股价一落千丈。市场认为它今年到了自身阶段性盈利高点，它未来无法再维持这么高增速，所以必须估值往下拉，这是为什么光伏、新能源车今年表现不太好的原因之一。

无论怎么说，光伏、新能源它是非常大的板块，相对公募基金持仓比例高的板块，持仓比例高不好，最近一段时间跌这么狠，持仓拥挤度已经下降很多了。现在这个位置绝对估值15倍水平，大家考虑估值杀没杀到位。

为什么说15倍估值还会维持在这儿？市场担心你第一步杀估值、第二步杀业绩，为什么？因为过去几年行情很好，我不断地在扩展。接下来面临什么情况？产业面临竞争格局变强的情况，而且包含一部分杀业绩，你说会不会继续往下杀？有可能，但是现在这个位置值不值？我认为值。

今年的光伏新能源怎样的行情，我们看别人脸色就好了。过去几年是别人看我们脸色说话，今年新能源看别人脸色说话。或许什么时候AI不行了，什么时候中特估不行了，光伏可能就会起来了。前几天光伏、中特估开始往下走了，AI也不行了，光伏连续几天能够有很高涨幅，光伏、储能涨幅很高。假设现在出现一个消息，比如亚非拉地区对于光伏装机量提升很多，需求又能进一步提升，这时候光伏或许又起来了。大家现在这个位置配新能源，它已经到了一个底部区间，但是它什么时候能涨这个不知道，它有一定时间磨底。业绩是慢变量，只有季报时候才公布，杀业绩是慢慢杀。

我个人感觉，如果你从长期配置角度现在考虑光伏或者新能源不失为是一个中庸之道。比较好的是什么？光伏的下游电力板块.这个电力板块大家之前没有怎么关注过，总觉得这个电力板块很普通，没什么可赚，做得事情很低级。事实情况来说，这个板块在今年已经有很大进步了，可以看到它目前的走势，既不跟新能源，又不跟中特估，很奇怪，为什么呢？

第一，过去两年看到煤价涨幅很高，我们说“煤超疯”。现在煤价跌得很夸张，现在已经跌破900。如果电力企业盈亏平衡大概在1000点左右，现在已经跌破900了。火电企业，我们国家60%都是火电企业，我的电价不变，我的成本往下走，中间这部分是什么？我吃到的利润。

此外，新能源部分，光伏的组件价格开始不断往下走，我买更低组件，发电是不是更加赚？这两个逻辑来说，电力企业都是好资产。而且它搭上什么逻辑？中特估的逻辑。电力企业过去看它的分红率很高也很稳定，而且电力企业里面有93%全部都是国央企，它三个概念能够搭上。电力企业，不光它自身表现或者它逆周期性，无论规模还是份额增长都能看到很可喜变化，电力板块是我推荐大家去关注的。

最后一个讲中特估。

第一次提到中特估的时候去年11月份，我印象很深刻，那时候大家逐渐阳了，我的一些同事和我自己对于中特估当时认识并不是很深，态度也不是很感兴趣，中特估它表现也不是非常出彩。

但是后来我开始关注，这个东西不一般，把估值搞上去，企业再融资，其实不是这样子。我们了解中特估不能自下而上用企业视角看，要自上而下看这个东西。我建议大家想了解中特估行情、关注中特估行情，一定先把中国式现代化了解清楚。大家记住这点，中特估就是中国式现代化在资本市场体现。

最近红利，央企，包括央企红利也有很好表现，为什么会这么好的表现？其实逻辑也很简单。

在现在全球宏观环境背景下，我们现在不允许滞胀，但是三低环境背景下面，对于企业来说、对投资人来说最重要事情是什么？首先保证这个企业能够活得下去。过去疫情货币超发和大放水，我们找成长股，我们预期赚更多钱。什么方法？现金流折现方法。现在经济状况变差了，我们找什么样企业去投？能熬过这一次资本寒冬企业去投。这些企业有什么特点？分红比例高，它没有什么资本开支，这些东西建好了，相当于不断给我提供现金流，这种企业才是好企业。

在国外美股市场最近最火的ETF是什么？叫现金奶牛ETF，挤奶的奶牛在国外最火。巴菲特为什么这么钟情日本五大商社，同样的原因。A股在中国资本市场体现是什么，高分红的企业，高分红企业刚好跟一部分央企、中特估重合了，就会导致又是高分红又是国央企，中间既有抬估值部分，又会有业绩提升部分，所以它的表现好。

现在A股，前两年说哑铃端的配置。什么叫哑铃端配置？只搞两头。要么搞AI、新能源这种增速最高的，要么就搞增速最低的，给我最稳定现金流红利部分。现在就是这样，只搞两头，中间不搞，这是我们现在对于市场看法。

AI，刚才跟大家说了，确实哑铃的两头配置。核心来说所有投资，如果你说长期投资，最后要看的因素就是ROE，企业ROE是最重要。为什么纳斯达克指数表现这么好，为什么美股这么长时间，它所有企业ROE比你别的国家企业ROE要高太多了。你看我们的ROE16%，A股ROE有多少？A股ROE很小，它只有10%左右，这个主板可能ROE更低。纳斯达克指数ROE能达到23，你想想估值杀下来之后，只要两三年时间就能再把估值填满。如果投资真正的科技、真正的AI，我们考虑境外资产、美股资产，全球的层面。

这是我们对于四大板块一个看法，感谢大家的聆听。感谢大家的时间，祝大家身体健康、投资有收益，谢谢！

（基金有风险，投资需谨慎。）

网址：华泰柏瑞李沐阳：港股，新能源与中特估 http://c.mxgxt.com/news/view/1100710

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