娱乐行业：艺人管理一体化龙头娱乐新时代蓄势待发

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1、艺人管理一体化龙头，娱乐新时代蓄势待发2022年03月13日行业一般研究诚信 责任 亲和 专业 创新2请参阅附注免责声明01艺人管理一体化龙头，积极构建文化娱乐平台乐华成立于2009年，是国内最大的艺人管理公司兼认知度最高的娱乐品牌之一，公司以广泛高质量的艺人矩阵为基础，将艺人管理业务延伸至音乐IP制作及运营、泛娱乐等领域，三大业务内容相互补充，整体构建成为强大的文化娱乐平台。020304摘要艺人管理行业发展趋于规范，虚拟艺人带来新机2018年末相关部门开始加强对娱乐业的监管，在此影响下艺人管理市场规模由2018年的685亿元收缩至2020年的523亿元。随着艺人管理行业发展趋于规范，专业素质

2、过硬、品德高尚的艺人更易获得受众青睐，其背后的艺人管理公司有望建立良好的市场声誉，2020-2025年艺人管理市场规模复合增长率有望达到14.4%。虚拟艺人凭借人设讨喜“不塌房”的特质成功吸引了众多90后粉丝，对于管理方而言亦具备更强的商业安全感与可控性，自2020年起迅速爆发。公司业绩高速增长，泛娱乐新业务蓄势待发2021年公司实现营收12.9亿元，同比增长40%，实现经调整归母净利润3.95亿元，同比增长32%。分业务来看，艺人管理业务是公司的支柱业务，2021年收入同比增长45%，占比达91%；泛娱乐业务在虚拟艺人组合A-Soul的带动下实现80%的同比增长，收入占比同比提升0.6pct

3、至2.9%，虚拟艺人较低的运营成本亦使得泛娱乐业务毛利率由2019年的47.6%提升至2021年的77.7%。风险提示对头部艺人依赖度高、对公众喜好敏感度高、对娱乐业整体发展依赖度高等。qWtZzV9XlWzW8O8Q9PnPmMoMnPfQrRsRiNoPnR7NrRuNuOqRqRwMmQnN3诚信 责任 亲和 专业 创新请参阅附注免责声明目录/ CONTENTS艺人管理一体化龙头，积极构建文化娱乐平台01艺人管理行业发展趋于规范，虚拟艺人带来新机02公司业绩高速增长，泛娱乐新业务蓄势待发0304 风险提示4诚信 责任 亲和 专业 创新请参阅附注免责声明01艺人管理一体化龙头，积极构建文化

4、娱乐平台诚信 责任 亲和 专业 创新5请参阅附注免责声明国内艺人管理龙头，实现产业链一体化布局1.1 乐华是中国最大的艺人管理公司兼认知度最高的娱乐品牌之一。公司成立于2009年，业务主要包括艺人培训、运营、宣传、管理等，工作内容贯穿于艺人管理全生命周期。此外，公司以广泛高质量的艺人矩阵为基础，将业务拓展至音乐IP制作及运营、泛娱乐业务等其他相关领域。业务内容相互补充，整体构建成为强大的文化娱乐平台。图：乐华已发展成为中国最大的艺人管理公司资料来源：公司招股书，国泰君安证券研究发展历程发展历程2009主要子公司之一乐华有限公司成立主要子公司天津乐华及西藏乐华成立20112014开始在韩国运营业

5、务UNIQ出道并推出其首支单曲Falling in LoveNEXT出道并推出其首张专辑THE FIRST20182019EVERGLOW出道并推出其首张专辑ARRIVAL OF EVERGLOWA-SOUL出道并推出其首支单曲Quiet20202021NAME出道并推出其首支单曲Say My NameTEMPEST出道并推出其首张专辑Its ME, Its WE2022诚信 责任 亲和 专业 创新6请参阅附注免责声明国内艺人管理龙头，实现产业链一体化布局1.2 三大业务互相补充，以艺人管理为基石构建强大的文化娱乐平台。图： 公司三大业务互相补充资料来源：公司招股书，国泰君安证券研究图：公司三

6、大业务版块及其收入来源诚信 责任 亲和 专业 创新7请参阅附注免责声明创始人掌握决策权，团队分工明确1.3 创始人杜华持股集中，阿里、字节入股提供平台与技术支持。乐华娱乐创始人杜华持有乐华娱乐集团股份，杜华的配偶、合伙人孙一丁持有3.31%，韩庚持有2.35%。此外，华人文化、东阳阿里巴巴影业和字节跳动全资子公司量子跃动通过联属公司认购，分别持有4.25%、14.25%、4.74%的股权。 团队分工明确、各司其职。董事会由九位董事组成，包括三位执行董事，其中杜华为执行董事、董事长兼首席执行官，主要负责本集团的整体战略规划、业务方向及日常运营。孙一丁为执行董事兼总裁，主要负责参与董事会有关本集团

7、运营及管理的工作。孙乐为执行董事兼副总裁，主要负责建立及维持客户关系及市场定位。表： 创始人杜华持股50.18%表：杜华、孙一丁、孙乐各司其职资料来源：公司招股书，国泰君安证券研究股东名称股东名称持股比例持股比例杜华50.18%孙一丁3.31%韩庚2.35%华人文化14.25%东阳阿里巴巴影业14.25%量子跃动（字节跳动子公司）4.74%王欢4.77%姓名姓名年龄年龄职位职位加入本集团加入本集团的日期的日期获委任为董事的获委任为董事的日期日期角色及职责角色及职责杜华40执行董事、董事长兼首席执行官2009年7月2021年6月负责本集团的整体战略规划、业务方向及日常运营孙一丁53执行董事兼总裁

8、2015年5月2021年6月参与董事会有关本集团运营及管理的工作孙乐40执行董事兼副总裁2009年11月2021年6月建立及维持客户关系及市场定位8诚信 责任 亲和 专业 创新请参阅附注免责声明02艺人管理行业发展趋于规范，虚拟艺人带来新机诚信 责任 亲和 专业 创新9请参阅附注免责声明泛娱乐市场快速扩张，未来市场潜力充足2.1 随着我国多元化娱乐产品需求增长、居民文娱消费意愿增强，泛娱乐市场规模迅速扩大。根据弗若斯特沙利文数据，2016-2020年我国泛娱乐市场规模由2442亿元增至5559亿元，复合增长率达22.8%。以IP为核心拓展多元化变现途径是泛娱乐市场持续增长的重要驱动力，预期市场

9、规模将于2025年达13348亿元，2020-2025年复合增长率有望达19.1%。图：我国泛娱乐市场规模2016-2020年CAGR为22.8%，2020-2025年CAGR为19.1%（单位：十亿元）数据来源：公司招股书，弗若斯特沙利文，国泰君安证券研究0.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.03,000.0201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E短视频流媒体直播数字音乐剧集电影综艺节目在线文学动画总计诚信 责任 亲和 专业 创新10请参阅附注免责声明艺人管理行业发展趋于规范，未来有望保持稳定增长 2018年以

10、来我国艺人管理行业历经整顿洗牌，后续有望保持稳定增长。2016-2018年我国艺人管理市场规模由566亿元增至685亿元，复合增长率达10.1%。2018年末相关部门开始加强对娱乐业的监管，并对艺人工资占电影及剧集总投资的比例实施具体要求，在此影响下市场规模逐步收缩至2020年的523亿元。随着艺人管理行业发展趋于规范，专业素质过硬、品德高尚的艺人更易获得受众青睐，其背后的艺人管理公司有望建立良好的市场声誉，从而吸引更多潜力艺人与其签约，2020-2025年艺人管理市场规模复合增长率有望达到14.4%。图：2020-2025年我国艺人管理市场规模复合增长率有望达到14.4%56.663.068

11、.558.352.362.971.580.891.2102.50.020.040.060.080.0100.0120.020162017201820192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E中国艺人管理市场规模（十亿元）数据来源：公司招股书，弗若斯特沙利文，国泰君安证券研究2.2诚信 责任 亲和 专业 创新11请参阅附注免责声明艺人管理市场格局高度分散，品牌化强者有望提升份额 我国艺人管理市场竞争激烈并且高度分散。根据弗若斯特沙利文数据，截至2020年末，我国艺人管理市场拥有超过1200家公司，2020年CR5仅6.1%，乐华作为行业领军者仅占有1.5%市场份额。

12、 市场声誉好、资源整合能力强的公司有望在未来提升市场份额。在娱乐业规范化发展的大背景下，逐梦演艺事业的新人更倾向于签约已建立良好声誉、并获得受众广泛认可的艺人管理公司；与此同时，训练体系完善、善于整合资源的公司拥有更大几率培育出具有影响力的新星，据此我们认为拥有此类优势的公司或在未来提升市场份额。表：2020年艺人管理市场CR5为6.1%，其中乐华份额为1.5%排名排名公司公司身份及背景身份及背景业务收入业务收入（百万元）（百万元）市场份市场份额额1乐华由包括艺人管理、音乐IP制作及运营以及泛娱乐业务的三个互补业务板块组成808.21.5%2A公司一间多元化娱乐公司，专注于影视剧集制作以及艺人

13、管理750.01.4%3B公司集大型演艺、艺人培训、艺人管理以及企业形象及文化策划于一体的专业文化机构700.01.3%4C公司专注于通过互联网及社交媒体培育新艺人文化的娱乐公司650.01.2%5D公司综合泛娱乐公司，涵盖艺人管理、电影及剧集投资及制作、培育训练生、演唱会制作及娱乐营销340.00.7%数据来源：公司招股书，弗若斯特沙利文，国泰君安证券研究2.3诚信 责任 亲和 专业 创新12请参阅附注免责声明虚拟艺人：人设好、颜值高，自2020年以来迅速爆发 凭借人设讨喜“不塌房”的特质，虚拟艺人成功吸引了众多90后粉丝。根据头豹研究院调研数据，62.6%用户喜欢虚拟艺人是因为其不会有负面

14、新闻，艾媒咨询数据显示，虚拟艺人爱好者中92.3%年龄介于19-30岁，75%月平均收入在5000元以上。 对于管理方而言，虚拟艺人商业安全感更强、可控性更强。与真人相比，虚拟艺人的孵化无需经历数年的培训，并且违约风险低、公关风险低、更易管控，这一特点吸引艺人管理公司着手尝试，乐华率先于2020年11月推出虚拟艺人组合A-Soul，并按照真人训练生培养模式对A-Soul进行运营。基于乐华丰富的艺人运营经验，该团体出道后迅速圈粉，成员嘉然在B站直播间的人气值不断攀升。图：2020年11月，乐华推出虚拟艺人组合A-Soul数据来源：公司招股书，头豹研究院，艾媒咨询，国泰君安证券研究62.6%49.

15、6%36.0%8.6%0% 10%20%30%40%50%60%70%虚拟偶像不会有负面新闻喜欢二次元文化缓解现实中的负面情绪其他（如颜值高）图：“不塌房”是用户喜欢虚拟艺人的首要原因92.3%75.0%0%50%100%年龄在19-30岁间月平均收入在5000以上图：虚拟艺人粉丝以中高收入90后为主2.413诚信 责任 亲和 专业 创新请参阅附注免责声明03公司业绩高速增长，泛娱乐新业务蓄势待发诚信 责任 亲和 专业 创新14请参阅附注免责声明艺人管理业务：培养管理体系成熟，成功孵化出众多偶像新星3.1 艺人管理业务主要包括：公司安排签约艺人为品牌代言、进行推广活动以及出演各种类型的娱乐内容

16、节目，从而为广大客户提供服务。截至目前，乐华娱乐拥有韩庚、王一博、程潇、黄明昊、孟美岐、吴宣仪等58名签约艺人，以及80名训练生。其中，韩庚、王一博微博粉丝数超过3000万，15+名艺人微博粉丝数超过200万。除个人艺人外，公司亦成功推出UNIQ、NEXT、EVERGLOW、NAME、TEMPEST等偶像团体。图：公司签约韩庚、王一博、孟美岐、范丞丞等知名艺人，旗下拥有UNIQ、NEXT等知名偶像团体数据来源：公司招股书，国泰君安证券研究诚信 责任 亲和 专业 创新15请参阅附注免责声明艺人管理业务：培养管理体系成熟，成功孵化出众多偶像新星图：公司已形成成熟的艺人管理模式图： 公司拥有高效的训

17、练生选拔与培育体系 公司已形成成熟的艺人管理模式，拥有专业化的运营、培养、宣传团队，负责艺人从训练生成长为成熟明星的整个职业生命周期，涵盖了包括商业项目匹配、公共形象塑造、艺人宣传等多个方面的内容。 公司拥有高效的训练生选拔与培育体系，为公司艺人矩阵提供人才储备。公司通过高校合作、社交媒体发掘等渠道寻找并选拔候选人，并为其提供持续三年的声乐、舞蹈及表演课程，使它们成长为合格的艺人。乐华娱乐特色的训练生计划，不仅吸引了大量优质的高潜力艺人加入公司，更有助于培养训练生、签约艺人的归属感。3.1数据来源：公司招股书，国泰君安证券研究诚信 责任 亲和 专业 创新16请参阅附注免责声明音乐IP制作及运营

18、业务：音乐IP库包罗万象，IP制作经验丰富 音乐IP制作及运营业务的主要收入来源是将音乐IP授权予音乐服务供应商，以收取许可费及使用费。公司于2009年建立音乐IP制作及运营业务，逐渐建立起了庞大的音乐IP库，积累了丰富的IP制作经验。截至2021年末，音乐IP库中包括了约1100首为签约艺人制作和发行的原创音乐、录音、录像制品，以及超过50000首获得第三方版权持有人授权的音乐作品。图：公司为签约艺人制作和发行音乐专辑图： 公司音乐IP制作包含四大步骤3.2数据来源：公司招股书，国泰君安证券研究诚信 责任 亲和 专业 创新17请参阅附注免责声明泛娱乐业务：虚拟艺人开启全新增长曲线 凭借在艺人

19、管理行业的领先地位，公司积极拓展泛娱乐市场，业务内容包括综艺节目形式授权、衍生品销售与综艺节目、剧集及电影等，如公司曾参与投资致青春前任攻略大话西游3等多部知名影片与节目的投资。2020年11月，公司推出虚拟艺人组合A-Soul，正式启动虚拟艺人商业发展，也使其成为国内最早布局虚拟艺人的艺人管理公司。A-Soul出道后获得了良好的市场反响，截至2021年末，A-Soul首支单曲“Quiet”于抖音平台的播放次数已超过2亿次， A-Soul成员嘉然亦成为B站最受欢迎的虚拟艺人之一。在A-Soul的推动下，2021年泛娱乐业务收入同比增长79.6%至3.79亿元。图：A-Soul首支MV的B站播放

20、量超过490万3.3数据来源：公司招股书，哔哩哔哩，澎湃，vtbs.moe，国泰君安证券研究图：A-Soul成员嘉然的B站付费粉丝数高速增长诚信 责任 亲和 专业 创新18请参阅附注免责声明以艺人管理业务为基石，公司营收实现高速增长 公司营业收入持续高增。2019-2021年，公司营业收入由6.31亿元增至12.9亿元，年复合增长率达43%。 艺人管理为公司的支柱业务，收入占比达91%。2019-2021年，公司艺人管理业务收入由5.3亿元增至11.75亿元，年复合增长率达48.9%，收入占比由84%提升至91%，构成公司营收的基石。图：2021年公司营收同比增长40%至12.9亿元图：202

21、1年艺人管理业务收入占比达91%数据来源：公司招股书，国泰君安证券研究图：艺人管理业务收入年复合增长率达48.9%6.31 9.22 12.90 46%40%36%37%38%39%40%41%42%43%44%45%46%47%02468101214201920202021营业收入（亿元）yoy84.0%87.7%91.0%11.8%10.0%6.1%4.2%2.3%2.9%0%20%40%60%80%100%201920202021泛娱乐业务营收占比音乐IP制作及运营业务营收占比艺人管理业务营收占比5.38.0811.750.750.930.780.260.210.380246810121

22、4201920202021艺人管理收入（亿元）音乐IP制作及运营收入（亿元）泛娱乐业务收入（亿元）3.4诚信 责任 亲和 专业 创新19请参阅附注免责声明公司毛利率优势明显，营业成本主要来源于艺人管理业务收入分成图：2021年艺人管理业务收入分成占营业成本76.9%数据来源：公司招股书，国泰君安证券研究图：2021年前五大艺人成本占比达62%艺人B44%艺人E5%艺人D5%艺人H5%艺人I3%其他38%图：公司毛利率处于较高水平，泛娱乐业务毛利率出众45.8%52.5%46.0%66.2%61.0%41.1%47.6%56.5%77.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90

23、%201920202021艺人管理毛利率音乐IP制作及运营毛利率泛娱乐业务毛利率68.40%74.30%76.90%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021艺人管理业务收入分成占比艺人宣传成本占比音乐内容制作成本占比员工福利开支占比无形资产摊销占比 公司营业成本包括五大类：艺人管理业务收入分成、艺人宣传成本、音乐内容制作成本、员工福利开支以及无形资产摊销，其中艺人管理业务收入分成占比最大，且在报告期内逐年升高。2019-2021年，公司向前五大签约艺人的付款支出分别为1.52亿元、2.29亿元和4.25亿元，占总收入分成比例约为43.3%、 5

24、3.6%及61.6%。 毛利润处于行业领先水平。报告期内，公司整体毛利率水平分别为45.8%、52.5%和46.6%，其中泛娱乐业务的毛利率在2021年更是达到了77.70%，主要系虚拟艺人组合A-SOUL的商业发展开始产生收入，且虚拟艺人团队运营成本较低所致。3.4诚信 责任 亲和 专业 创新20请参阅附注免责声明三大费用占营业收入比例不断降低，业绩保持稳定增长 三大费用占营业收入比例不断下降，盈利能力稳步增强。销售及营销开支、日常及行政开支因公司规模扩大而有所增长，但得益于公司较优的费用管控能力，整体费用率持续降低，其中其他亏损净值（影视作品、理财产品的公允价值变动损益等）由2019年的近

25、0.4亿元降至2021年的0.06亿元，占营收比例由6.34%降至0.47%。相应地，公司经调整净利润实现稳步增长，2019-2021年由1.19亿元增至3.95亿元，经调整净利率由18.9%提升至30.6%。图：乐华娱乐其他亏损净值呈现下降态势图：公司经调整净利率稳步提升数据来源：公司招股书，国泰君安证券研究图：三大费用占营收比例不断降低00.10.20.30.40.50.60.70.8201920202021销售及营销开支（亿元）日常及行政开支（亿元）其他亏损净值（亿元）3.65%3.36%2.71%6.18%4.77%5.58%6.34%2.06%0.47%0%1%2%3%4%5%6%7

26、%201920202021销售及营销开支占收入比例日常及行政开支占收入比例其他亏损净值占收入比例3.41.192.993.9518.9%32.1%30.6%0%10%20%30%40%0.01.02.03.04.05.0201920202021净利润（亿元）经调整净利润（亿元）经调整净利率（%，右轴）净利率（%，右轴）21诚信 责任 亲和 专业 创新请参阅附注免责声明04风险提示诚信 责任 亲和 专业 创新22请参阅附注免责声明风险提示4.1 公司的大部分收入来自艺人管理业务。倘公司未能维持与艺人及训练生的关系，或扩大公司签约的艺人及训练生的数目，公司的业务、财务状况及经营业绩或受重大不利影响。 公司的业务十分依赖签约艺人的声誉及公众对公司品牌的认知。任何对签约艺人、公司及公司管理层、商业伙伴或行业的负面宣传可能损害公司的品牌形象，并可能对公司的业务、 财务状况或经营业绩产生重大不利影响。 公司的业务对公众喜好高度敏感，并依赖获得及培养受欢迎艺人的能力，公司可能无法预测或有效应对观众偏好及市场趋势的变动，该等变动可能对公司的业务、财务状况及经营业绩产生重大不利影响。 公司的业务十分依赖中国娱乐行业的整体繁荣及发展、公司支出及消费者可自由支配的支出。严峻的经济状况及其他不利因素可能会影响公司及消费者支出，并可能对公司的业务、财务状况及经营业绩产生重大不利影响。

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