宋向前：“我不相信明星创业者，这是赚辛苦钱的时代”

发布时间：2024-12-16 19:36

在金融从业者们构建的数学模型里，消费投资已经开始复苏。

例如今年3月中旬，标普全球久违地发布了一份“消费行业”主题的投资报告。报告称，标普通过监测2024年1月1日到2024年3月12日之间的市场数据，发现全球私募股权基金已经向消费业务完成119.6亿美元的投资，不仅实现了连续两个季度的环比增长，也提前超过了2023年同期89亿美元的投资总额。

普华永道的美国消费品市场主管Alberto Dent作为专家接受了分析师访谈，他认为这样的走势暗示“消费项目的交易环境正在变好”。并且此时距离疫情已经过去了四年，疫情环境带给消费者的影响正在变得“稳定”，一切新的趋势正在变成具体的“结果”——投射到一级市场，这象征着“买家和卖家对消费业务估值预期之间持续存在的差距正在开始缩小”。

而另一位接受专家访谈的投资人、Stride Consumer Partners的合伙人Tim Burke为普华永道的观察提供了佐证。他表示包括他在内的投资方基本在2023年选择了“观望状态” ，但这并不意味着他们对消费市场失去了信心，他们的共识是大量的消费企业在动荡的宏观经济环境中被严重低估，而2024年似乎是重回“平衡”的节点——今年3月，他们结束了长达11个月的投资静默期，出手5000万美元领投了一家包装食品企业。

同样释放利好信号的还有贝恩咨询。在今年5月的一份报告里，贝恩分析师团队作出判断，消费品市场已经进入了一个准备复苏的关键阶段，理由是2021年一级市场大放水时代后，随着一级市场中消费品行业的整体交易量下滑了72%，成交的交易倍数也来到了一个历史低点。此时考虑到疫情环境已经过去了4年，供应链回归正常化、利润率进入新一轮提高，消费品投资赛道或许会在“并购交易”的带动下重回繁荣。

为了增加说服力，他们还对如今市值排名前25%的上市消费企业进行了盘点，发现其中有三分之二在2008年的金融危机期间采取了积极的投资策略，而这些采取了积极投资策略的企业明显表现出了更强的增长韧劲——在此后的十年里，他们几乎都为股东提供了翻倍的回报，平均利润增长达到了5倍。

到了最近两个月，“消费投资复苏”干脆跳出了金融人的预设，完成了更具体的延展：

年轻人开始讨论“穷鬼套餐”概念的兴起，带火了这个新兴概念下所涉及的中式汉堡、连锁餐饮；一系列明星消费项目开始调整股权架构，为即将到来的海外上市做好准备，顺便把“流动性”这个关键词带回消费赛道；于东来、张俊杰成为了新一代的创业明星，前者带着坚定的经营哲学，超预期地激活着陈旧的商超零售；后者更新了人们对成功创业者的画像认知，成为了“时代励志样本”。

可以说，这些案例的集体涌现，充分展现了拥有最直接市场接触路径的“大消费”远超其他赛道的迭代能力。如果再宏大叙事一点，在严重缺乏共识、解决方案批量脱节的创投周期里，“消费投资”必然会成为“能最先找到参考答案”的应许之地。

但当我试图沿着这条线索展开话题的时候，加华资本创始人宋向前却拒绝了这个提议，因为在他看来这些所谓的“新变化”，实际上都能在宏观经济学和产业发展的规律中找到完美的解释，都是“被规定好的动作”。他仍然毫无保留地向我展现他的“紧迫感”，认为“市场噪音”过多、情绪化表达严重，直接影响了“金融回归服务业本质”的过程。他甚至不为消费行业出现明星企业而感到兴奋，而是希望人们Wait and see，等待市场履行完筛选的职能。

他其实是这个周期的赢家：他们独家投资的小菜园营收超过45亿、年复合增长率超过30%，目前已经启动港股上市程序；他们陪跑出了“功能饮料第一股”东鹏特饮，作为最大的外部股东实现近40亿的退出。但他仍然11次强调“耐心”的重要性，强调自己是市场中“被选择”的一方，强调“做交易”思维所包含的风险。

当然这就是宋向前——他是投资人里的批评家、是最具学者气质的投资人，但这些批评和学习的终点从来不仅限于“跟进”——正如我8个月前与他的第一次对话所感受到的那样，投资圈流行个说法叫“优秀的投资人就是要敢于发声、勇于站台”。老宋字面上很符合这个定义，但他总是会提醒自己所从事的是“经济工作”，是一份常常参与到产业升级、产业结构调整的“经济工作”。

在这个前提下“社会责任”就变成了“投资人”这份职业的一份天然底色，有责任跳出被投项目预设的框架，更多地对“宏观经济”进行研究。

以下为对话正文，由投中网整理。

“做实业，是累并兴奋的过程”

投中网：这是咱们的第二次对谈，上次对谈是去年的秋天。那个时候我们聊了很多关于当下消费投资环境的看法，也谈到了很多预期和目标。我印象最深的就是，您提到有朝一日“加华资本”需要转型为“加华实业”，因为您觉得只有深入到产业中，自己做实验，才能找到足够说服市场的筹码。

那咱们不妨先来复盘一下，这项实业计划现在进展得如何了？

宋向前：首先我想补充一点，我们做实业并不只是为了说服市场，而是金融本就是为实业服务的。只不过在很长一段时间里，我们的金融行业过度发育，交易过于高频、套利现象盛行，最终金融对实体的帮助不够，金融为实体赋能的能力不足，金融不具备支持实体经济发展、支持民生进步、支持社会福利增强的“人民性”。

从这个角度来看，我们甚至可以说金融行业是被“异化”的，中国一方面存在严重的结构性金融抑制。另一方面从2012年后，金融自由化程度过高，在某些领域金融深化、自由化程度的程度甚至远远超过西方，特别表现在金融套利型空转业务过于繁荣，叠加上货币超发，实业投资回报率下降过快，以及金融对实体支持力度不够，特别表现在影子银行及衍生工具及市场疯狂侵蚀实体利润空间，压缩实业生存空间，造成今天的货币政策传导机制不畅，从而基本失效的局面。对过去这种狂飙猛进，低质量的套利发展模式，我个人很不认同，甚至是很厌恶的，它几乎就是一个赤裸裸的搞钱逻辑，这种市场奉行的是“只要今天盆满钵满，哪怕身后洪水滔天”的混账逻辑。所以，从内心深处而言，我支持国家对乱象丛生的金融市场严加整顿，强调金融业回归服务业本质，为实业服务，为增进国民福利服务，从这个角度而言，这样的金融的人民性是理所应当的，这也是我们为什么要干实业的根本原因。

而且交易分作两类，像资本市场进行的这类交易其实就叫“零和游戏”，你赢就是别人输，这类交易它对经济增长的意义不大，甚至还产生外溢效果，引发货币乘数效应、财富效应等等。但实业不一样，实业是增加GDP、增加公民福利的、增加产出的，它有实实在在经济增长的正向价值。

投中网：当这个计划实施开始之后，您觉得有哪些东西是如你预期的？有哪些东西是超乎你预期的？

宋向前：首先我们有17年的经验积累，投了许多大体量的连锁企业。这些企业都成长为了“全国冠军”，而在成长过程中我们通过为他们做增值服务，反向得到了很多的赋能。所以我们有底气，也有能力去把实业干好。

但这并不意味着没有挑战，帮着人家做和亲自下场做终归是不一样的。体感不一样，能力的要求不一样，专注度也不一样。

实业家和投资家是两种不同的角色。投资家的重点是抓节点性矛盾，解决堵点问题，解决职能性战略配置的问题，解决战略方向定位的问题，然后引领企业走上一个正确的发展道路。而企业家则要求深入到业务一线，深入全价值链、全产业链，在日常的工作中通过运营来获得每日的利润，得趴在地上干活，通过每日标准化流程的精进，运营管理的优化提升，然后通过对消费市场、通过对消费人群的深刻洞察，好产品和好服务不断地完善和提供，一点点迭代升级，达到一个理想的商业运营状态，才能取得合适的利润。

注意，这里提到的利润是“合适的”，不是“可观的”。

而且我们现在做的产品，是刚需、高频、民生，又带有一定基础设施职能的产品，而不是唯利是图、以利润最大化为目标，所以压力会比较大。在这个过程中间，利润如何精进，管理运营如何优化，成本如何控制，特别是品控要求很高，相对洞察要求也会比较细，所以我们现在自己做难度就更高了。

投中网：能够兑现了自己这么多年的积累，换作我的话，我应该会感到很兴奋，有种提枪上马的感觉。

宋向前：当然，就是这感觉。即使加华一直以来都是赋能型投资机构运作，但是自己提枪上马、自己亲自下场做企业家、做产品、做品牌，开一个门店，感觉也是不一样的。应该这么说，是累并快乐着。

“能活下来做大的好项目，不应该缺钱”

投中网：复盘完目标，我们再来聊一聊变化。

距离我们上次交流，已经过去了8个月。这8个月里，行业其实发生了相当多的事情。我作为消费者，一个直觉就是消费赛道似乎重新热闹了起来，新的明星公司出现、新的明星创业者诞生、新的消费现象被集中关注。我很好奇，作为投资人，您认为最值得关注的变化是什么呢？

宋向前：其实我们是很理性的，可以说三年前我们就看到了今天这个结果。比如今天年轻人们提到的“穷鬼套餐”，我们早就布局这些行业，比如老乡鸡就是这类产品，客单价在二三十块钱左右。小菜园也同样如此，它是中国最便宜的正餐，并且规划程度更高、品控最稳定，连锁化程度最高。

为什么我们会押绝对刚需民生的大众消费？因为这就是中国经济的现象。过去在社会资本狂热的周期里，人们会说现在是中产崛起的时代。但中国真正的国情就是10亿人没出过国，就是6亿人人均收入不到1000块（2019年）。如果不冷静清醒地接受这样一个客观事实，所有的行为都会犯错。就像所谓的消费升级，需要升级的是品质，而不应该是价格。

第二，必需品消费才应该是中国消费投资的主流，才是最必然的方向，才是核心关键词。过去大多数消费赛道的投资人，押所谓的升级，追求所谓的功能释放、情绪释放，这些都走不长远的，也肯定做不大。

投中网：所以您的意思是，一位合格的投资人，真正拥有“长坡厚雪”心态、愿意踏下心来研究的投资人，其实不应该对这些变化感到意外？

宋向前：太阳底下没有新鲜事。这些所谓的“新变化”，都能在宏观经济学和产业发展的规律中间找到完美的解释，是被规定好的动作，既不高深也不晦涩。

但是关键问题是我们的市场噪音很多，情绪化也严重。我一开始就讲，异化的金融行业热衷于套利，而这样的金融行业来不及深度思考，大家都是追逐热点，追逐价值故事，追求所谓的模型、商业模式，追求所谓的风口炒作。没有人认认真真地研究中国经济到底是什么样的特点，中国经济发展究竟处在一个什么样的阶段，我们的民生消费领域面临的巨大挑战是什么？

这些问题没有人思考，出发点也错了，结果就不可能完美。

投中网：听起来您相信“耐心资本”的。但现在整个行业里对这个词语有很多争议。

宋向前：我觉得人们不得不接受。

过去是套利的时代，恨不得今天进去明天出来，所以发明了A轮、B轮一直到F轮，这才是个笑话——一个公司能发展F轮，除非真的是天降大任于斯人也的项目，剩下的都是“毒”角兽，毒气的毒。除了搞技术进步的，真正拥有独一无二的商业模型的公司，缺钱的公司九成以上都不是好公司。

大多数公司都是平庸的，大多数公司的商业模型都是你能看得清楚的。好公司基本特点是，如果它真的能够活下来、能够做大，那么它本身并不缺钱。

“金融搞成高利行业，这是有问题的”

投中网：大家理性上都会赞成您的观点，但感性上所有人都希望自己是“幸运的那一个”，不希望自己成为迭代中的成本。

宋向前：那当然，人就是这样的，人就是缺乏理性和客观。所以我一直强调金融市场的两种属性——投资和投机——不是天然对立的，而是相伴相生的。资本市场需要投资，需要基于基本面、基于长期发展进行投资的专业机构。市场也需要投机，因为投机也客观上增加了市场的活跃度。

只不过，我们要承认“金融力”，也就是普惠金融、金融深度、实业金融，或者可以称之为金融的实业性。从目前来看，金融回归服务业本质的程度远远不够，金融仍然是一个高利行业了，这肯定是有问题的。

你可以观察发达国家的金融行业，观察他们从业人员的工资水平。除了华尔街之外，以银行业为代表的从业者都是中等收入水平，它存在的目的就是为社会提供金融交易、中介服务，存款和借贷服务，它本来应该是一个微利行业，是一个符合现代服务业特征，参与市场利润平均化过程的行业。

投中网：我同意您的看法。

宋向前：过去那种高歌猛进的，今朝有酒今朝醉的，今日入场，明日离场，大家玩击鼓传花的游戏，它本来就是错的，所以才会导致我们实业的投资回报率下降。金融空转，虚拟经济过于发达，金融冲击成本过高，这就是金融对实业的入侵，对产业的入侵，它切走了市场中间本不属于它的那块利润。

当然还有别的原因，但金融是其中主要的因素之一。所以从这个角度上来讲，耐心资本的目标并不是让资本“被动长期投资”，而是去推动资本去支持实体经济、实体产业的发展，让实体经济的投资回报率水平回到市场里面最高的水平。

可以这么说，如果蓝领工人的工资水平在全国能够过得扬眉吐气，能够达到中产阶级的水平，那么我们的消费和内需关系才正常，我们消费环境才能真正被拉动起来，而不是金融行业的人收入更高。

投中网：但是我担心您的理性，让您很难找队友，尤其是创投行业里不可避免地会有“惯性”。

宋向前：我们只需要找到真相，队友重要吗？

投中网：不重要吗？这毕竟是个博弈的过程？

宋向前：对我们来说不重要，做正确的事情才重要。我们只需要做到与真理同行、与真相同行，这是我们所有人都梦想的一个状态。反过来说，你找那么多队友干嘛，什么叫真知，什么叫拙见，我相信所有人都明白。

而且金融确确实实为中国经济发展也产生了巨大作用，未来一定会扮演越来越重要的角色，一定会更多为实业服务，回归到服务业的本性，因为金融的人民性的核心就是支持实业发展，为实业赋能。

“投资人要耐心观察，当好一个观众”

投中网：您对近期涌现出来的明星创业者、明星消费公司有什么样的观察？

并且我们可以明显地看到，近期涌现出来的明星创业者，他们的“画像”其实是反直觉的，是我们所熟悉的那些有头有脸的VC/PE们不会投的标的。我在想他们的出现，是否会对您的判断体系带来一些启发。

宋向前：我不评价，因为没有调查就没有发言权，而且耐心资本的一个前提就是要学会耐心观察，耐心地静待花开，Wait and see，当一个好的观众。

投中网：所以你相信有明星创业者明星企业家这回事吗？

宋向前：不太相信。

投中网：但是好像上一个周期很流行这种叙事，喜欢投这种连续创业者、明星创业者。

宋向前：这就是流量玩法，塑造一个明星，塑造一个商业模式，塑造一个风口，大家一起加码，这就是套利的方式，所以市场上才会出现ABCDEF轮。但凡有多轮次融资（的明星企业），到现在上市都上不成，最起码现在很麻烦，创业者很麻烦，后面的投资机构很麻烦。所以大多数情况下，我们都是独家投资，要不就不做。

投中网：这是一种很凡尔赛的底气，背后是加华足够的积累。

宋向前：首先肯定来自于积累，其次是我们肯花时间，第三来自我们真心地利他——别人真的需要你，需要你一起合伙经营，而不是投了钱就完事。现在市场上最不缺的就是钱，最缺的是思想、是能力，是真正的帮助人家、成全人家的“利他之心”。有多少人真正有“利他之心”？这个东西问自己就知道。

投中网：所以加华的项目筛选策略也不会因为这些“新变化”而产生变化？

宋向前：是的。很多人问会有什么变化，我们其实没有什么变化，这么多年就一直看刚需的、高频的、民生的项目，因为这就是中国经济现象。而且我们对这个主题的坚持，不仅仅是十年以贯之，我们认为它是可以管100年的投资逻辑。

第三，你需要做的是抓住这样一个时代β，按照时代的发展方向，根据这个时代提供的基础设施能力的变化和技术手段进步，来适配你这个能力。

所以我们倒没有那么大的变化，接受的冲击也相对较小一点。很多人今天说消费不好做了，明天说消费快没了，这就是市场情绪、就是市场噪音，消费怎么会没有了呢？

投中网：只能说消费赛道就是拥有这样的特质，就像在英文中它会被叫做Direct To Customer(DTC)，很难不被散户视角所影响。

宋向前：所以投资人更应该走出散户视角，清晰地认识到消费赛道的社会职能。我一直在讲消费和科技绝不是二元对立，科技是为消费赋能的，消费为科技提供了巨大的应用市场。没有海量消费市场为他提供海量的消费市场用户人群和税收支持，科技是不能发展的，科技最终还是要在消费市场里面去运用生存。我写过很多这样的文章，“AI四小龙”英伟达这么牛逼的公司，它要没有消费级市场的应用，它啥都不是，它不曾经也是个几百亿美金的小公司。

投中网：而且英伟达等待市场膨胀起来，也等待了很长一段时间。

宋向前：是市场选择你。就像刚才说的那样，市场同时拥有投资和投机，如果是投机思路那当然是快进快出了，最容易在舆论中传播的那些故事也都围绕着投机和套利展开。所以大家默认周转就是一切，快进快出就是一切。我只能说耐心资本不是今天才提倡的，而是价值投资的标配就是耐心资本。

“并购也不是适合我们抄的作业”

投中网：所以按照刚才跟您的交流，您应该也不会因为在目前退出渠道有限的情况下，去对基金形态进行过多的调整？比如很多基金都在考虑组建并购基金，来丰富退出渠道。

宋向前：准确地说，我们早就考虑过这些事，不是今天才考虑，也绝不是为了退出才做的准备。我觉得为了退出去搞个并购基金，这些人多半也都挂掉，因为这本质上是非专业选手要干专业选手的事。

而且并购基金本来就是一个很普遍的组织形式，任何一个成熟的机构都可以把这个组织形式加以运用，我们也在这方面做了非常多的储备和研究。我们不是不做，而是我们判断时机未到。

投中网：您认为并购基金最大价值在于什么？

宋向前：首先我想强调的是，并购基金的成功率比IPO、比企业的上市还难。很多人想当然就认为，反正IPO上不成，我就搞个并购基金，认为并购可以退出——没错，这个事情的确存在，也早就存在，不是今天才新开的一个路子——但问题是，并购没有成为主要的退出渠道。

那么把原来一个辅助工具、不是那么顺畅的渠道，当作主要的退出渠道来使用，你觉得这个市场发生什么变化？我们要思考这个问题。说明我们市场的流动性，市场的退出渠道确确实实受到各种因素的影响，那我们要改变这个情况，这才是正向思维。

投中网：VC/PE很难自己推动改变。而且我之前和很多做并购基金的人聊过，他们参考美国市场来推算，认为一个成熟的市场确实应该百分之六七十的交易都是由并购完成的。

宋向前：第一句话，我们经常拿美国说事，但美国的资本市场比我们多玩了100多年，是全世界独一无二最大的市场，美国的成功经验在中国未必有那么大的借鉴性和可复制意义。

第二，人家经过100多年的发展达到这个水平，我们才多少年，这种简单类比是没有意义的，没有价值的，还是要依据一些客观现实。

第三，为什么前段时间王冉的话很激烈，但我很支持他发言的动作？因为作为专业的从业人员，当你面临的市场环境出现一种结构性的矛盾，出现了一种监管上的资源错配，整个行业就应该发声。现在没有人说话，没有人发声。这可是行业的正当利益，国家也大力提倡要发展创投行业，建设公平的市场竞争环境，公平的进入和退出环境。

投中网：如果美国不适合对标的话，那觉得适合咱们对标的参照坐标会是哪里？

宋向前：我们没有作业可抄，因为中国经济体很特殊——14亿人口、经济总量是全球第二、基尼系数过大，贫富差距悬殊，债务负担沉重，国民经济还需要持续地要高质量增长、在存量博弈中间有增量发展的要求——这些因素都是人类历史上前所未有的。

但是我们有一些基本的东西可以借鉴，比如日本的。辜朝明先生在著作《被追赶的经济体》，《大衰退》提到的资产负债表（衰退）的现状，我觉得很对。当企业和居民的负债额过高，处于一个缩表的状态，它存在的目的不是为了利润最大化，而是为了负债最小化。那么在这样产出不足、投资不足、居民消费不足的情况下，政府是唯一一个能够花钱的部门，需要高效地拉动经济，把钱花在最有效率的地方，直补民生，这才是走出通缩，真正启动内需的根本之策。

换言之，中国今天的社会经济发展必须从生产型社会向消费型社会转型，提高人均可支配收入水平，稳定就业，改善民生的压力比发展科技的迫切性更大。民生不稳，消费不畅，社会失序，经济失锚、未来无望，又何来科技进步和创新可能。康德说过：“人是目的，科技是手段和工具，人的福利才是目的”。不能把消费和科技对立起来、让市场做“二选一”的选择题；“歧视”消费，就是反向遏制科技，因为科技会变得没有市场。

我经常写文章也讲这话，我们需要的是5年一期的，持续30到50年的国民收入倍增计划。只要老百姓真正的人均收入水平的改善，可支配收入提升，老百姓才敢花钱，而且必须要扶持配套科学的社保制度和医疗保险制度，养老制度，这样的话大家心里稳，这也是日本的借鉴。

所以我经常推荐大家看一下辜朝明先生写的《被追赶的经济体》。虽然有很多所谓的经济学家对他颇有微词，但我觉得从冷静的角度出发，这本著作对未来经济的发展，民生的改善和走出中等收入陷阱，走向高质量发展是非常大的帮助。

“中国进入了一个好人赚钱的时代”

投中网：刚才都是对决策者们的建议，其实对于普通的从业者来说，他们正在经历情绪的大幅度波动，您能否为他们推荐一些读物来消化一下自己的负能量？

宋向前：很简单，你需要去理解中国在发生什么。每个人都是时代的产物，大多数人赚的都是β的钱，不要那么迷信α。刚才我也讲了，目前的宏观环境是整个市场要实现结构性的优化，发展新质生产力，提高高质量发展的水平，所以心里要做好“非常难”的预期，因为这是动态调整过程中的优化，全世界也没有几个国家能够完成这样的工作。

当然我觉得我们很有机会，我们有足够的韧性和弹性，我们还有巨大的能量没释放出来，这是个很大的量。

投中网：可能您也已经看到了一些可喜的现象出现？

宋向前：是的，目前舆论环境里对经济追求持续发展过程中怎样去走高质量发展的道路，怎么真正建立中国式的现代化，正在展开激烈地讨论，并渐渐地开始形成共识了，这就是凝聚的改革动力。

投中网：那么具体到加华，如果把时间节点锁定在2024年到2025年，加华资本的短期目标是什么？

宋向前：坚持做实业，坚持做好产业投资，坚持做好企业家的事业合伙人，坚持陪企业家一起追梦、筑梦和圆梦，这是我们一直的梦想，可以总结为“日拱一卒，功不唐捐”。

我们的判断是，这是一个好人做企业家的时代，赚辛苦钱才真正地值得人尊重。要真正沉下心来学习做企业，做实业，老老实实地交付好产品、提供好服务，为消费者创造更好的消费福利。品质升级，但同时可能只能赚取微乎其微的利润。

这是个非常困难的大周期，持续的时间也将超过大多数的预期。正确地熬过这个周期，在血水里哺育出自己的独特心经，才不辜负这个时代，无惧时代的贝塔，逆流而上。

投中网：我还是那种感觉，您肩负了很多投资人之外的职能。

宋向前：投资人的职能并不是只有赚钱，你还承担了很多社会责任。你通过投资行为获取社会资本，反向你也要承担社会产业结构优化的职能，通过你的工作，你辛勤的劳动和企业一起共同成长，帮助中国企业家队伍能力水平提升。这都是我们的职能，我们工作不简单，只是我们很多人把它做简单了，做成了套利。

投中网：可能很多人看到了您的言论，会觉得加华带头卷起来了。

宋向前：他们怎么说我不在乎。

投中网：我之前很喜欢的一句话，叫悲观可以，但是你带着悲观，然后去谨慎地寻找解决方案，和你带着悲观去给自己找借口，这是两种道路，我觉得您是前者，很多人是后者。