汇率和股市的双重关系

校对：方杰锋

引子

近期，汇率贬值压力较大，人民币已经来到了7.25附近。

在《人民币汇率和股市的关系》一文中，我们探讨了汇率和股市的共因关系，对于某些不利因素，汇率和股市会同时同向反馈。这种共因关系导致了汇率走势和股市之间的相关性。

也就是说，不是汇率贬值导致了股市下跌，而是，某个X因素，导致了汇率贬值和股市同时下跌。

对于这波汇率贬值，我们一定很关心另外一个问题，汇率和股市之间的直接关系到底是什么？答案是替代关系。

汇率和股市的双重关系

如上图所示，汇率和股市之间存在一个双重关系，一层是共因关系，股市下跌和汇率贬值共同反馈经济下行（ps：负面冲击的一种）；另一层是替代关系，股市跌得多了汇率可以少贬值，汇率贬值得多了股市可以少跌。

这是一个三角关系，股市和汇率之间同时存在共因关系和替代关系，但就是没有我们直觉所期待的那种因果关系——汇率贬值导致股市下跌。

这就造成一个十分有趣的现象：一个人努力地想要捕捉“汇率和股市的因果关系”，结果注定失败。有时候他的确看到汇率和股市之间的正相关：汇率跌，股市跌；但是，有时候他会看到汇率和股市之间的负相关：汇率跌，股市涨。总之，他所看到的的现象乱得一塌糊涂。

普遍的三角关系

说实话，我们的直觉对要素之间关系的可能性限制得过死，只认一种直愣愣的关系——因果关系。然而，要素之间的关系很复杂。

这种三角关系只是所有可能关系中的一种，并且是一种简单关系。

这种三角关系的本质就是——共因+替代，这也是一种很普遍的三角关系。在这种关系之下，a元素和b元素必然存在两个阶段，

阶段一，共因起作用，a和b元素往相同方向运动；

阶段二，共因作用减弱，a元素和b元素产生跷跷板效应；

那么，为什么说这种三角关系普遍呢？事实上，沪深300指数(3934.9109, -64.14, -1.60%)和小市值指数也是一种三角关系，站在顶点上的是风险偏好。

汇率的防火墙作用

在《基于脆弱性的估值体系》的一文中，我们还讨论过a股和港股的差异，a股较港股的一个巨大优势是人民币计价，也就是说，汇率贬值能吸收一部分伤害，但是，港股是美元计价，只能靠净值波动吸收。

于是，我们可以得出以下两个有趣的结论：

1、当人民币高估的时候，对于外部冲击，港股和a股的下跌力度是一致的；

2、当人民币价格合理甚至低估的时候，对于外部冲击，a股的下跌力度一定要比港股小；

这两个结论反过来能给我们提供一种评估人民币高估程度的工具。

对于某个负面冲击，如果a股表现得比港股有韧性，那么，人民币处于正常或者低估状态。如果低估的程度足够大，那么，a股会纹丝不动。

因此，人民币贬值对a股来说，不一定是坏事，主要看你从哪个角度看。

如果有负面的外部冲击，汇率贬值是一个报忧鸟的角色，告诉你坏事发生了；如果没有负面的外部冲击，汇率贬值实际上在给a股构筑防火墙。

另一个重要的信号

除了考察ah股相对韧性之外，另一个评估汇率所处位置的重要办法是直接观察汇率和股市之间的相关性。

根据上述模型，我们知道，只有在外部冲击产生影响的阶段，股市才和汇率表现出正相关；等外部冲击被消化之后，股市和汇率的正常反馈是跷跷板——替代关系。

在以前的文章中，我们还讨论过，食品饮料板块本质上是一个全球宏观品种，可以测量外资流入流出情况。反倒是北上资金比较假，经常发出假信号。

今天的市场就很耐人寻味，食品饮料板块小幅上涨，汇率大幅贬值。

更有意思的是，北上资金大幅净流出。说实话，这个指标真的很不准。

食品饮料板块和汇率之间的脱钩意味着，并不是某个负面冲击造成的汇率贬值，系统进程也早就越过了负面冲击主导的阶段。

结束语

综上所述，汇率和股市的关系不是简单的点对点关系，而是嵌在一个三角形结构里的立体关系，你没法用简单的因果框架去叙述——有些人一开口，就错得十万八千里了。

所以，我们也没必要对汇率的贬值过分的担忧。

对于股票投资者而言，有些时候，我们的确需要担心汇率贬值；有些时候，我们反而希望汇率贬值。

重要的并不是预测，而是对现象正确理解，对情况的合理应对。说实话，有些人去寺庙里许愿，都提不出正确的愿望。

合理的贬值不比乱刺激更香吗？

ps：数据来自wind，图片来自网络

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